آبان سخت بورس تهران؟

علی قاسمی: شاخص کل بورس بر اساس داده های تاریخی، آبان ماه های چندان خوشایندی را تجربه نکرده است. به طوری که طی ۱۸سال اخیر، میانگین بازدهی نماگر اصلی بازار سهام در هشتمین ماه سال، حدود 0.5درصد بوده است. همچنین احتمال ثبت بازدهی های مثبت و منفی در این ماه تقریبا برابر است؛ آماری که از دشواری پیش بینی مسیر بورس در دومین ماه پاییز حکایت دارد. از این رو، به نظر می رسد بازار سرمایه در آبان ماه امسال نیز با مجموعه ای از ریسک ها و فرصت ها مواجه باشد. انتشار گزارش های مناسب شرکت های بورسی و تعدیل نسبت قیمت به درآمد (P/E) بازار از محدوده ۱۰ به 7.3واحد، از جمله عواملی هستند که ارزندگی سهام را تقویت کرده اند. در مقابل، افزایش ریسک های سیاسی و نظامی می تواند به طور موقت بازارها، از جمله بورس تهران را با تلاطم همراه سازد. بررسی روند تاریخی بازار نشان می دهد که وضعیت ارزندگی سهام در ابتدای آبان ماه نیز می تواند در تعیین مسیر شاخص ها نقش مهمی داشته باشد. به بیان دیگر، هرچند کاهش نسبت P/E به محدوده های پایین تر، ظرفیت رشد قیمت ها را افزایش می دهد، تحقق این ظرفیت همچنان به شرایط سیاسی، انتظارات سرمایه گذاران و چشم انداز سودآوری شرکت ها وابسته است. احتمال برابر فراز و فرود برخلاف برخی ماه های سال که شاخص کل بورس در آنها عملکردی مثبت و احتمال بیشتری برای ثبت بازدهی صعودی داشته، آبان ماه برای بازار سرمایه ماهی با کارنامه ای متغیر و پرتلاطم بوده است. میانگین بازدهی نزدیک به صفر در این ماه نشان می دهد که عملکرد تاریخی بورس در آبان، بیش از آنکه از یک روند صعودی یا نزولی پایدار حکایت داشته باشد، تحت تاثیر شرایط خاص اقتصادی و سیاسی هر سال قرار گرفته است. در چنین فضایی، بررسی میانگین بازدهی به تنهایی نمی تواند تصویر کاملی از وضعیت بازار ارایه کند و توجه به دلایل شکل گیری بازدهی های مثبت و منفی نیز اهمیت دارد. در سال هایی که بورس توانسته است با تعدیل نسبت P/E و انتشار گزارش های مناسب شرکت ها، بخشی از ارزندگی خود را حفظ کند، عملکرد بهتری در هشتمین ماه سال به ثبت رسیده است. با این حال، داده های تاریخی نشان می دهند که حتی در این شرایط نیز کسب بازدهی مثبت قابل توجه در آبان ماه چندان متداول نیست. به جز سال های ۱۴۰۱ و ۱۴۰۳ که رالی قدرتمندی نصیب شاخص کل بورس شد، بازدهی های مثبت قابل توجه در این ماه کمتر مشاهده شده است. این موضوع نشان می دهد که رشدهای پرقدرت آبان ماه در مواردی با شرایط ویژه بازار و نه صرفا ویژگی های فصلی معاملات ارتباط داشته اند. در هر 2سال مورد اشاره، شاخص کل بورس پیش از ورود به آبان ماه تحت تاثیر ریسک های سیاسی و افت قیمت ها، بخشی از ارزش خود را از دست داده بود. کاهش قیمت سهام و تعدیل نسبت های ارزش گذاری، زمینه را برای بازگشت تقاضا فراهم کرد. در واقع، هنگامی که قیمت سهام در مقایسه با چشم انداز سودآوری شرکت ها به سطوح پایین تری می رسد، با کاهش فشار فروش و بهبود انتظارات، امکان شکل گیری موج های صعودی افزایش می یابد. در همین راستا، نسبت P/E بورس در 2سال مورد اشاره به محدوده ۶ واحد یا پایین تر از آن رسیده بود؛ سطحی که از منظر ارزش گذاری، ظرفیت بیشتری برای بازگشت قیمت ها فراهم می کرد. البته این تجربه به معنای آن نیست که افت شدید بازار در ماه های قبل، به رشد بورس در آبان منجر خواهد شد. ارزندگی سهام می تواند زمینه ساز بازگشت تقاضا باشد، اما به تنهایی برای آغاز یک روند صعودی پایدار کفایت نمی کند. وضعیت متغیرهای اقتصادی، چشم انداز سودآوری شرکت ها و میزان اطمینان سرمایه گذاران به آینده نیز در تحقق این سناریو نقش دارند. بنابراین، نمی توان صرفا با اتکا به تجربه سال های ۱۴۰۱ و ۱۴۰۳ انتظار داشت که بازار سهام در آبان امسال نیز بازدهی مشابهی ثبت کند. در سوی مقابل، احتمال ثبت بازدهی های منفی قابل توجه نیز در کارنامه تاریخی این ماه کم نیست. در برخی سال ها، ترکیب ریسک های سیاسی، نگرانی از تحولات اقتصادی و شکل گیری حباب قیمتی در بازار سهام، سرمایه گذاران را به افزایش احتیاط و قرار گرفتن در سمت فروش معاملات سوق داده است. بررسی روند بازار در سال های ۱۳۹۸ تا ۱۴۰۰ نشان می دهد که بالا بودن یا غیرمتعارف بودن نسبت P/E، در کنار برخی ریسک های سیاسی، ناآرامی های داخلی و تحولات بین المللی، با افت قیمت ها و ثبت بازدهی های منفی همراه بوده است. در چنین شرایطی، فاصله گرفتن قیمت سهام از متغیرهای بنیادی و افزایش انتظارات غیرواقع بینانه، می تواند حساسیت بازار به اخبار منفی را بیشتر کند. هنگامی که بخش قابل توجهی از رشد قیمت ها پیشاپیش در ارزش سهام منعکس شده باشد، انتشار اخبار نامطلوب یا افزایش نااطمینانی ها ممکن است به تغییر سریع انتظارات و تشدید فشار فروش منجر شود. به همین دلیل، بررسی وضعیت ارزش گذاری بازار در کنار تحولات سیاسی، برای ارزیابی چشم انداز بورس در آبان اهمیت ویژه ای دارد. مرز باریک برد و باخت در آبان امسال نیز همزمانی ریسک های سیاسی از یک سو و انتشار گزارش های مناسب شرکت ها از سوی دیگر، شرایطی دوگانه برای بازار سهام ایجاد کرده است. از یک طرف، گزارش های 6ماهه و رشد قابل توجه سودآوری شرکت ها در تابستان امسال موجب شد نسبت P/E بورس از محدوده ۱۰واحد در اواسط مهرماه به 7.3واحد تعدیل شود. از طرف دیگر، تداوم نااطمینانی های سیاسی و نظامی می تواند مانع از آن شود که کاهش نسبت های ارزش گذاری به افزایش پایدار تقاضا منجر شود. در نتیجه، بازار در شرایطی قرار گرفته است که هم نشانه هایی از بهبود ارزندگی در آن دیده می شود و هم عوامل بازدارنده ای وجود دارند که می توانند مسیر قیمت ها را تحت تاثیر قرار دهند. کاهش نسبت P/E در نگاه نخست، به معنای جذاب تر شدن قیمت سهام نسبت به سودآوری مورد انتظار شرکت هاست. هنگامی که سود شرکت ها افزایش می یابد و قیمت سهام با همان سرعت رشد نمی کند، نسبت قیمت به درآمد کاهش پیدا می کند. چنین تغییری می تواند توجه سرمایه گذاران بنیادی را به بازار جلب کند؛ به ویژه اگر رشد سودآوری در گزارش های شرکت ها از پشتوانه عملیاتی برخوردار باشد و حاصل عوامل مقطعی نباشد. از این منظر، گزارش های شش ماهه امسال می توانند مبنایی برای ارزیابی دقیق تر ظرفیت سودآوری شرکت ها در نیمه دوم سال باشند. با این حال، پایین آمدن نسبت P/E به معنای پایان ریسک های بازار نیست. این نسبت به انتظارات درباره سودآوری آینده وابسته است و در صورت تغییر چشم انداز فعالیت شرکت ها، ممکن است حتی با وجود کاهش قیمت سهام نیز وضعیت ارزش گذاری آنها چندان جذاب نباشد. برای نمونه، تشدید نااطمینانی های سیاسی و نظامی می تواند بر انتظارات سرمایه گذاران، هزینه های تولید، صادرات و چشم انداز فروش برخی صنایع اثر بگذارد. در چنین فضایی، سرمایه گذاران ممکن است برای پذیرش ریسک بیشتر، بازده مورد انتظار بالاتری مطالبه کنند و همین موضوع به کاهش نسبت های ارزش گذاری منجر شود. از این رو، نسبت P/E در محدوده 7.3واحد را نمی توان به تنهایی نشانه ای قطعی از ارزندگی تمام نمادهای بورسی دانست. میان صنایع و شرکت های مختلف، از نظر پایداری سودآوری، میزان مواجهه با ریسک های سیاسی و اقتصادی و چشم انداز رشد فروش، تفاوت های معناداری وجود دارد. در نتیجه، کاهش نسبتP/E کل بازار زمانی می تواند به بهبود پایدار معاملات منجر شود که رشد سودآوری شرکت ها تداوم داشته باشد و سرمایه گذاران نیز نسبت به چشم انداز فعالیت بنگاه ها اطمینان بیشتری پیدا کنند. نکته مهم دیگر، تفاوت میان ارزندگی بنیادی و زمان مناسب ورود به بازار است. حتی اگر قیمت سهام در مقایسه با سودآوری شرکت ها جذاب باشد، افزایش ریسک های بیرونی می تواند در کوتاه مدت به افت قیمت ها منجر شود. تجربه سال های گذشته نیز نشان می دهد که بورس در آبان ماه بیش از آنکه از یک الگوی فصلی مشخص پیروی کند، به شرایط حاکم بر بازار و تحولات همان مقطع واکنش نشان داده است. بنابراین، نمی توان میانگین بازدهی تاریخی نزدیک به صفر را به عنوان پیش بینی قطعی عملکرد بازار در آبان امسال در نظر گرفت. بر این اساس به سرمایه گذاران توصیه می شود در تصمیم های خود، احتمال اصلاح بازار را نیز در نظر بگیرند و صرفا بر مبنای کاهش نسبت P/E یا عملکرد مثبت برخی صنایع اقدام نکنند. توجه به کیفیت سود شرکت ها، تفاوت وضعیت بنیادی صنایع و میزان تحمل ریسک، می تواند در مدیریت سرمایه اهمیت بیشتری از پیش بینی یک بازدهی مشخص برای کل بازار داشته باشد. آبان ماه امسال نیز، همانند بسیاری از آبان های گذشته، ماهی است که در آن مرز میان بازدهی مثبت و منفی چندان پررنگ نیست؛ ماهی که نتیجه معاملات آن احتمالا بیش از هر چیز به توازن میان ارزندگی سهام و شدت نااطمینانی های بیرونی وابسته خواهد بود.